资产配置周报：新增变化不多 维持原有判断

发布时间：2023-11-30 09:15:10 来源：能言快说网 作者：百科

　　投资要点

   　　一、资产周报国家资产负债表分析

   　　负债端。配置判断按照稳定宏观杠杆率的新增目标，实体部门负债增速趋势下行，变化不多向名义经济增速靠拢，维持9 月实体部门负债增速录得9.4%，资产周报前值9.6%，配置判断10 月预计继续温和下行；金融部门方面，新增始于6 月降息的变化不多资金面边际收敛，在9 月中旬附近或已基本到位，维持后续有望重回震荡中性。资产周报

   　　财政政策。配置判断10 月实体部门负债增速或低于8 月，新增目前预计降至9.3%附近。变化不多我们仍然预计实体部门负债增速未来将按照稳定宏观杠杆率的维持目标，向名义经济增速靠拢，按照赤字规模和赤字率倒推，今年名义经济增速目标在大约7%，非金融企业将成为引导实体部门负债增速下行的核心部门。

   　　货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比上升，资金价格环比下降，考虑到月初季节效应，我们倾向于认为资金面全周合计整体平稳，绝对水平仍然较为紧张。

   　　资产端，8 月经济较7 月出现较为明显的改善，预计9 月有望继续温和改善，但改善幅度可能有所放缓，关注10 月能否继续改善。3 月下旬开始环比走弱，目前预计底部在7 月中下旬形成。我们目前尚维持之前的观点，即对经济的整体走势并不悲观，二季度的环比走弱更多是冲高后的正常回落。

   　　二、股债性价比和股债风格

   　　中期来看，我们对国家资产负债表两端的判断没有变化，影响市场的核心变量是负债端收敛，资产端实际产出只要没有下行，就会挤压包括商品和各类金融资产在内所有资产的价格，因此目前不存在任何一类资产价格具备持续上升的基础，我们可以讨论的更多是配置和结构行情。受财政前置影响，今年1-2 月实体部门负债增速持续上升，3-4 月基本平稳，5 月后转入下行，国家资产负债表边际收敛状态下，股债性价比偏向债券。实际产出只要不明显走弱，那权益风格上将偏向价值占优。

   　　债券面临的宏观环境是供给（实体部门负债增速）下降和需求（货币政策）平稳的组合，供给和长端配置更相关，需求和短端交易更相关；8 月降息后我们预计今年一年期国债收益率中枢下降至在1.9%附近，在年内剩余时间里，十债收益率将在2.6%左右窄幅震荡，区间或在2.5%-2.7%，配置窗口开放，久期策略占优。

   　　上周，资金面整体平稳，债平股跌，跌幅有限，股债性价比略偏债券。十债收益率基本稳定在2.67%，一债收益率全周累计上行1 个基点至2.18%，期限利差下降至49 个基点；价值类宽基指数全面下跌，拖累全A 指数小幅下挫，成长表现相对较好，我们重点推荐的科创50 指数是各类宽基指数中走势最强的一个，全周累计上涨0.44%，这种风格的短暂切换，我们在之前的资产配置周报中也有所提及。

   　　整体来看，过去一周市场各方面均基本符合预期，新增变化不多。我们的观点也没有变化，权益方面，除了资金面边际收敛到位之外，短期来看，之前总结的三大利好因素目前仍然存在。短期来看，我们认为可以积极看待权益市场的回暖，风格在短期可能趋于均衡，甚至略偏成长。债市方面，我们维持之前的观点，决定债券价格的核心因素并不在资产端的经济增长，而在上文分析的负债端供需，目前国家资产负债表两端的情况，与今年2-3 月类似，恰好是增配债券的黄金时期。综合来看，债券目前已经跌出了较好的配置价值，国家资产负债边际收缩背景下，久期策略占优。权益市场方面，短期我们认为可以继续积极看待，价值板块的安全性更高，上证50 代表的价值板块已有较好的介入价值。

   　　从7 月29 日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从9 月9 日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计49 个交易日，累计跑赢沪深300 指数4.63%，最大回撤-6.80%，年化波动率13.41%。上周跑赢沪深300 指数0.57%。本周我们继续推荐上证50 指数（仓位50%）、科创50 指数（仓位50%）。

   　　三、行业推荐

   　　下周景气度角度推荐煤炭、汽车。政策角度方面看多消费电子、银行。行业轮动方面看多纺织服饰、社会服务、家用电器、银行。

   　　四、转债市场回顾展望与标的推荐

   　　估值方面，估值偏高的债性、低价、双高转债继续杀溢价，其中与前两个交易周保持一致，低价转债的杀溢价情况最为严重且成交量极低。上周转债观点“偏债性转债主动杀估值行情仍有持续的可能”得到验证。交易热度方面，传媒、汽车、计算机、医药行业、以及低评级、小盘、未转股余额较低的转债热度偏高。

   　　我们认为，中长期来看，转债估值为低利率环境下的历史性抬升，并不会回归历史均值水平。十债收益率保持区间震荡背景下，转债估值大概率高位震荡。而权益市场情绪的回暖以及股市表现受剩余流动性掣肘，均利好转债估值。估值风险更多在于结构性，以及短期的利率波动。

   　　短期可以积极看待权益市场回暖，可关注汽车、机械设备、有色金属、通信、计算机、医药等股性转债占比较高的行业。

   　　五、风险提示：

   　　1、经济失速下滑，政策超预期宽松。

   　　2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。

   　　3、市场波动超预期，与预测差异较大。

   　　4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。

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